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投資要點(diǎn) ：?

美國：制造業(yè)回流阻力很大。當(dāng)前，美國對外利用關(guān)稅抬高跨國公司在海外生產(chǎn)并在美國銷售的成本，來吸引制造業(yè)回流。但美國制造業(yè)存在勞動力成本較高、制造業(yè)相關(guān)勞動力短缺、產(chǎn)業(yè)鏈配套不完整等問題，制造業(yè)回流即使發(fā)生，也將是非常緩慢的過程。

第三方國家：難以替代中國制造。較多新興經(jīng)濟(jì)體在發(fā)展制造業(yè)時(shí)存在經(jīng)濟(jì)制度、人才儲備以及經(jīng)濟(jì)體量等多方面的制約。例如，東南亞較多國家，如印尼、馬來西亞、泰國等已出現(xiàn)早熟型去工業(yè)化的特征，經(jīng)濟(jì)重心轉(zhuǎn)向服務(wù)業(yè)。越南制造業(yè)近年來快速發(fā)展，但其體量較小且產(chǎn)業(yè)鏈仍錨定在下游組裝加工環(huán)節(jié)。印度雖然經(jīng)濟(jì)體量較大，人口眾多，但其制造業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)碎片化特征。綜合來看，中國制造業(yè)在全球范圍內(nèi)具備明顯優(yōu)勢，其他國家在短期內(nèi)想要快速取代中國制造的可能性較低。

中長期：“中國制造”有韌性。全球經(jīng)濟(jì)體系重構(gòu)格局下，中美貿(mào)易的直接聯(lián)系或逐漸下降。但中美貿(mào)易的間接聯(lián)系難以減少。即便其他國家目前也受到美國所謂“對等關(guān)稅”政策的影響，面臨一定的不確定性，但中長期來看，中國制造仍然有韌性，中美間接貿(mào)易聯(lián)系或仍將維持。在此情況下，中國企業(yè)的“出?！备偁幒腿蚧季秩允且粋€(gè)中長期的趨勢與機(jī)遇。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美國關(guān)稅政策超預(yù)期。

近期，美國所謂“對等關(guān)稅”政策的反復(fù)給市場帶來較大的影響。雖然短期內(nèi)關(guān)稅政策具有較大的不確定性，但若拉長時(shí)間來看，全球貿(mào)易格局的演變趨勢是確定的。具體來看，判斷全球貿(mào)易格局的演變趨勢涉及兩個(gè)問題：一是制造業(yè)能否順利回流美國？二是第三方國家能否快速替代中國制造？我們認(rèn)為，美國制造業(yè)回流面臨較大阻力，其他新興經(jīng)濟(jì)體短期內(nèi)也無法替代中國制造，因此中美之間難以完全脫鉤。美國雖然短期內(nèi)貿(mào)易政策較為激進(jìn)，但未來在其國內(nèi)經(jīng)濟(jì)與通脹等因素制約的情況下，未來關(guān)稅政策糾偏的可能性也會比較大，中國制造仍具韌性，出海競爭和全球化布局也是企業(yè)的中長期機(jī)遇與趨勢。

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美國：制造業(yè)回流阻力很大

在全球化與貿(mào)易自由化的背景下，發(fā)達(dá)國家去工業(yè)化是常見的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)演變趨勢。這背后的原因是，隨著發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，勞動力、土地等要素成本會不斷上升，使得制造業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)成本增加。在全球信任基礎(chǔ)相對牢固的情況下，企業(yè)會傾向于將生產(chǎn)環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移到成本更低的地區(qū)，由多個(gè)國家根據(jù)自身比較優(yōu)勢來分工協(xié)作完成生產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)成本最優(yōu)。因此，去工業(yè)化的背后，往往是一國在經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定程度，企業(yè)基于成本最優(yōu)原則下的主動選擇。不僅是美國，主要發(fā)達(dá)國家，如日本、德國、英國與法國等都經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)重心由制造業(yè)向服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移的趨勢。

美國制造業(yè)回流面臨哪些阻礙？當(dāng)前特朗普政府主要采取“胡蘿卜+大棒”的策略組合來吸引制造業(yè)回流：對外利用關(guān)稅抬高跨國公司在海外生產(chǎn)并在美國銷售的成本，對內(nèi)利用減稅、政策補(bǔ)貼的形式提高企業(yè)在美國建廠的利潤。不過，美國制造業(yè)回流在實(shí)施過程中存在較多阻礙：

第一，美國勞動力成本遠(yuǎn)高于發(fā)展中國家，推動制造業(yè)回流會增加企業(yè)人力成本。根據(jù)國際勞工組織的數(shù)據(jù)，截至2023年美國制造業(yè)月度平均工資水平為5900美元左右。相比之下，越南、墨西哥、印度、印尼等新興經(jīng)濟(jì)體的工資水平普遍不到美國的五分之一?？梢钥闯?，大多數(shù)制造業(yè)，尤其是中低端勞動密集型的制造業(yè)已經(jīng)不再適合美國當(dāng)前的發(fā)展階段。

第二，美國制造業(yè)發(fā)展存在勞動力短缺與供需錯配的問題。美國長期去工業(yè)化的過程使得相關(guān)產(chǎn)業(yè)工人數(shù)量減少，而現(xiàn)有的勞動供給與制造業(yè)需求存在不匹配的情況。美國皮尤研究中心的研究指出，企業(yè)延遲制造業(yè)回流的原因中，70%與美國較大的技工缺口有關(guān)。

第三，美國缺乏完善的制造業(yè)體系。經(jīng)過多年產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，美國本土制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的部分環(huán)節(jié)缺失，難以形成完整的上下游配套，也會增加企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營成本，影響制造業(yè)回流的進(jìn)程。

因此，在多重阻力下，美國政府這種“胡蘿卜+大棒”的逆經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律的政策思路，難以在短期推動制造業(yè)的快速回流。雖然美國自奧巴馬時(shí)期便開始推進(jìn)制造業(yè)回流，但美國制造業(yè)占GDP比重整體仍呈現(xiàn)持續(xù)下滑趨勢。制造業(yè)就業(yè)人數(shù)雖有所回升，但在總體就業(yè)當(dāng)中的比重仍延續(xù)下滑趨勢。過于激進(jìn)的制造業(yè)回流政策不僅會使得美國消費(fèi)者面臨較高的通脹壓力，也會使得政府債務(wù)壓力在減稅與財(cái)政補(bǔ)貼等措施下進(jìn)一步加大。

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第三方國家：難以替代中國制造

中國制造業(yè)在全球范圍內(nèi)具備明顯優(yōu)勢。截至2023年，我國制造業(yè)增加值占全球比重高達(dá)29%，明顯高于美國（2021年為15.5%）、日本（2022年為5.1%）、德國（2022年為5.1%）和韓國（2022年為2.6%）。除了體量上的絕對優(yōu)勢，中國制造產(chǎn)業(yè)門類齊全、擁有完整的供應(yīng)鏈體系、成本控制能力強(qiáng)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)完善、并且勞動力人才儲備充足，在全球范圍內(nèi)具有難以被復(fù)制的優(yōu)勢。

其他新興經(jīng)濟(jì)體短期內(nèi)難以快速替代中國制造。我們之前做過大量國別研究，對一系列新興經(jīng)濟(jì)體（如越南、印尼、印度、巴西，甚至中東等國家）的制造業(yè)發(fā)展進(jìn)行了分析。我們發(fā)現(xiàn)，較多新興經(jīng)濟(jì)體在發(fā)展制造業(yè)方面都存在一定掣肘，短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)對中國制造業(yè)的快速替代。

具體來看，東南亞較多國家已出現(xiàn)早熟型去工業(yè)化的特征。發(fā)達(dá)國家的去工業(yè)化往往建立在經(jīng)濟(jì)高度發(fā)展、制造業(yè)體系成熟和技術(shù)先進(jìn)的基礎(chǔ)上，而較多東南亞新興經(jīng)濟(jì)體，在人均GDP水平尚低的情況下，便出現(xiàn)了制造業(yè)占比下降的情況，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展重心逐漸向服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移。例如，印尼作為東南亞第一大經(jīng)濟(jì)體，過去二十年間其在全球的出口份額基本沒有提升，制造業(yè)相對比較優(yōu)勢（RCA）指數(shù)從2000年的1.16下降至2020年的1.06。

從其自身原因來看，初級產(chǎn)品部門繁榮帶來的“資源詛咒”、較快上升的勞動力成本、較差的營商環(huán)境以及技術(shù)創(chuàng)新能力不足等因素或是其制造業(yè)發(fā)展的主要約束，使其產(chǎn)業(yè)升級面臨一定瓶頸，低技術(shù)含量行業(yè)增加值占比持續(xù)上升。（詳見2023年4月《印尼經(jīng)濟(jì)：投資的機(jī)會在哪里？》）

越南制造業(yè)近年來快速發(fā)展，但其體量較小且產(chǎn)業(yè)鏈仍錨定在下游組裝加工環(huán)節(jié)。2023年越南GDP總量為4337億美元，相當(dāng)于我國云南省的規(guī)模。并且越南制造業(yè)增加值占全球比重在2023年僅為0.6%，僅相當(dāng)于我國的2%?？紤]到其經(jīng)濟(jì)體量的約束，短期內(nèi)若要大量承接制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移，或帶來土地成本、生產(chǎn)成本和勞動力成本的明顯提升。

此外，越南本土產(chǎn)業(yè)鏈并不完善，其優(yōu)勢行業(yè)多處于產(chǎn)業(yè)鏈下游，如皮革制鞋、紡織等，更多地承擔(dān)加工組裝環(huán)節(jié)。因此，越南在原材料、關(guān)鍵技術(shù)和核心設(shè)備上仍較為依賴中國等產(chǎn)業(yè)鏈中上游的國家，近些年來逐漸形成了從中國進(jìn)口，再加工后出口至美國的模式。所以，從全球產(chǎn)業(yè)鏈上來看，越南與中國更多的是合作而非競爭關(guān)系。（詳見2022年10月《越南經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)篇:出口驅(qū)動下的制造崛起》）

印度雖然經(jīng)濟(jì)體量較大，人口眾多，但其制造業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)碎片化特征。我們在2024年1月《“印度制造”：前景如何？——印度經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)篇》）提到，印度經(jīng)濟(jì)較為依賴服務(wù)業(yè)而制造業(yè)發(fā)展相對薄弱，即便2014年政府提出“印度制造”倡議，制造業(yè)整體占GDP比重仍在持續(xù)回落。具體來看，勞動力要素錯位的供需結(jié)構(gòu)以及嚴(yán)格的勞動保護(hù)阻礙了印度人口紅利的發(fā)揮。此外，在土地私有制以及征地規(guī)則復(fù)雜的影響下，印度基建基礎(chǔ)發(fā)展也難以推進(jìn)，交通物流和電力基礎(chǔ)設(shè)施仍存在較大缺口。因此，印度制造業(yè)發(fā)展容易趨于碎片化，從而無法衍生出以產(chǎn)業(yè)鏈為主體的較完善的工業(yè)生態(tài)系統(tǒng)。

由此可見，其他國家在短期內(nèi)快速替代中國制造地位的可能性較低。制造業(yè)生產(chǎn)能力的建設(shè)并非一日之功，產(chǎn)業(yè)體系的完善、勞動力生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)與技能的培養(yǎng)、基礎(chǔ)設(shè)施的保障、成本控制能力的提升都需要長時(shí)間的積累。而較多新興經(jīng)濟(jì)體在發(fā)展制造業(yè)時(shí)存在經(jīng)濟(jì)制度、人才儲備以及經(jīng)濟(jì)體量等多方面的制約，使得中國制造業(yè)具備難以復(fù)制的優(yōu)勢。

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中長期：“中國制造”有韌性

全球經(jīng)濟(jì)體系面臨重構(gòu)，中美貿(mào)易的直接聯(lián)系或逐漸下降，但間接聯(lián)系會提升。目前美國所謂“對等關(guān)稅”政策較為激進(jìn)，不僅對中國加征了高額關(guān)稅，對其他國家的“對等關(guān)稅”也超出市場預(yù)期，后續(xù)是否落地尚存在一定不確定性。未來隨著中美貿(mào)易摩擦的持續(xù)，不排除美國進(jìn)一步聯(lián)合其他國家對我國施加關(guān)稅壓力。

不過，我們認(rèn)為雖然短期內(nèi)美國所謂“對等關(guān)稅”政策不確定性較高，但拉長時(shí)間維度來看，全球貿(mào)易的趨勢是具有確定性的。因?yàn)槊绹圃鞓I(yè)難以快速回流，而其他新興經(jīng)濟(jì)體也難以快速替代中國的生產(chǎn)。因此，短期內(nèi)想要實(shí)現(xiàn)中美貿(mào)易的完全脫鉤并不現(xiàn)實(shí)。若美國執(zhí)意違反經(jīng)濟(jì)規(guī)律，利用關(guān)稅政策推動中美貿(mào)易快速脫鉤，反而會給美國國內(nèi)帶來越來越大的通脹和經(jīng)濟(jì)壓力。當(dāng)美國國內(nèi)矛盾積累到一定程度時(shí)，關(guān)稅政策的糾偏將是大概率的。即便美國對中國的直接貿(mào)易依賴持續(xù)下降，但仍然需要通過其他第三方國家與中國建立間接的貿(mào)易聯(lián)系。

長期來看，“中國制造”具有韌性，企業(yè)出海競爭和全球化布局也是中長期的趨勢與機(jī)遇。即便其他國家目前也受到美國所謂“對等關(guān)稅”政策的影響，面臨一定的不確定性。但中長期來看，中國制造仍然有韌性，中美間接貿(mào)易聯(lián)系或仍將維持。在此情況下，中國企業(yè)的“出海”競爭和全球化布局仍是一個(gè)中長期的趨勢與機(jī)遇。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美國關(guān)稅政策超預(yù)期。

來源：梁中華宏觀研究

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